揭開全球經濟“超預期”的面紗

2010南非世界杯像四年一次的大學堂，用鐵一般的事實擊碎了許多幻想，帶給世人理性思考。南非折戟沉沙于小組賽，東道主必進16強的鐵律就此作古；意大利、法國潰不成軍，前冠亞軍強勢依然的神話淪為笑談；英格蘭無奈止步于16強，球門線內外的詛咒38年后重現(xiàn)。不得不感嘆，規(guī)律、法則、經驗、小概率事件的不可能性就像是一層層蓋在大力神杯上的薄薄面紗。

　　世界杯如是，經濟世界也如是。區(qū)別僅僅在于，人們用感性的眼光去看世界杯，卻用理性的眼光去看全球經濟，于是乎，規(guī)律、法則和經驗之類就像“桎梏”一樣束縛著人們的思維。

　　■全球經濟“超預期”面紗勢必褪去

　　籠罩在全球經濟之上最厚的一層面紗，就是“超預期”的面紗。如果說世界杯上有傷在身的布馮能夠如天神般拯救意大利，一定會被很多球迷視作瘋子。有意思的是，市場人士卻很能心安理得地接受大病初愈的全球經濟能有超乎想象的強勁復蘇。為什么市場人士能夠心平氣和地接受和普通人感覺大相徑庭的“超預期”表現(xiàn)呢？經驗使然，很多浸淫于經濟世界的市場人士習慣了全球經濟特別是美國經濟的一貫強勢，用一句有點莫名其妙卻十分流行的話說，就是“美國經濟極具韌性”。事實上，從最新的形勢演化看，美國經濟的韌性并不那么出類拔萃。

　　公布的數據顯示，第一季度的美國經濟增長率再次下調至2.7%，在兩個月內，這一數值已經歷兩次向下修正，從3.2%到3.0%再到終值2.7%，事實證明市場人士一度3.3%-3.5%的預期中值包含了過多的非理性狂熱。更進一步看，美國經濟復蘇力度的減弱還體現(xiàn)在更多細節(jié)上：公布的5月耐用品訂單環(huán)比萎縮1.1%，結束了此前連續(xù)6個月環(huán)比增長的強勢；公布的5月新房銷售環(huán)比大幅萎縮32.7%，30萬套的銷量創(chuàng)歷史新低；公布的5月舊房銷售環(huán)比萎縮2.2%，結束了前兩個月7%和8%的強勁反彈；公布的6月費城聯(lián)儲商業(yè)前景指數環(huán)比增幅僅為8%，大幅低于預期的20%和5月的21.4%；公布的房屋開工和建筑許可環(huán)比增幅則分別為-10%和-5.9%，均大幅低于預期水平。

　　為什么全球經濟“超預期”的面紗勢必將要褪去？筆者認為，原因在于導致“超預期”表現(xiàn)的短期動力難以長期持續(xù)：

　　其一，2008年底和2009年上半年出臺的大規(guī)模救助政策的刺激效應正在逐漸減弱和消失，4月底美國房市刺激政策大部分到期，直接導致5月房市銷量在爆發(fā)性增長后又爆發(fā)性回落，這也是高盛研究團隊認為美國房市并未見底的根本原因，如果缺乏后續(xù)刺激政策（很可能沒有），美國房市可能將在2011-2012年重新回到量滯價跌的尷尬境地，并給消費恢復帶來0.2-0.8個百分點的打擊；

　　其二，從危機時代到后危機時代過渡期的“振奮”效應正在逐漸消散，公布的6月彭博全球經濟信心指數僅為36.63點，較上個月的51.36點大幅下降；

　　其三，減少摩擦性失業(yè)的短期利好因素正在逐漸減弱，伴隨著人口普查對美國就業(yè)人口的刺激作用逐漸消失，6-9月美國失業(yè)率改善的局面可能難以持續(xù)，高失業(yè)對增長的掣肘作用將長期存在；

　　其四，違約風險在美國雖沒有體現(xiàn)在宏觀主權層次，卻已顯現(xiàn)在中觀州及地方層次，由于財政束縛較大，美國州及地方政府的實際支出較衰退谷底還下降了1.7%，在復蘇大趨勢中成為最為暗淡的一道數據陰影；

　　其五，消費主引擎的恢復并沒有預期中那般強勢，修正后的最終數據顯示，第一季度美國個人消費的增幅僅為3.0%，低于預期的3.5%。

　　■面紗褪去，經濟更顯暗淡

　　除去“超預期”這最厚重的一層面紗，籠罩在全球經濟之上的面紗依舊層層疊疊?！爸鳈鄠鶆瘴C”就是一層掩蓋了許多事實并帶來了諸多誤解的面紗。

　　所謂“一朝被蛇咬、十年怕井繩”，于是在4-5月間，希臘主權債務危機讓市場經歷了一波大幅調整，歐元急速貶值，黃金和美元急速上漲，股市大幅縮水。雖然主權債務危機的中長期影響不容小視，但值得注意的是，越來越多的深入研究表明，主權債務危機和百年難遇的次貸危機不可同日而語，既然次貸危機最終都變成了歷史，那么市場對主權債務危機引發(fā)全球經濟重返衰退的擔憂可能有些過度了。

　　我們看到，近期一系列歐洲噩耗并沒有引發(fā)預期中的市場共振，即便希臘主權債務危機被下調至垃圾級，即便歐洲重鎮(zhèn)西班牙的主權評級也遭到下調，市場并沒有像4-5月那般風聲鶴唳，脆弱不堪。

　　褪去“超預期”和“主權債務危機”的面紗，另外兩層“面紗”也悄然若揭：

　　一是“差異化”的面紗。一直以來，市場津津樂道于復蘇的差異化，即美國經濟和新興市場相對于歐洲和日本的復蘇強勢，而6月以來的最新數據和動向表明，所謂差異并沒有市場想象的那么大，即便遭遇了主權債務危機的沖擊，歐洲經濟并沒有被擊垮，2010年第一季度依舊頑強實現(xiàn)了0.5%的同比增長，更令人驚訝的是，日本經濟在第一季度錄得5.0%的季環(huán)比年率增長，不僅大幅超出預期，更讓美國的2.7%相形見絀。所以說，全球經濟復蘇的差異化依舊存在，但領先者和落后者的距離已沒有市場預期的那么遙不可及。

　　二是“通脹”面紗。市場一度十分信奉“超寬松貨幣政策將引發(fā)通脹”的經濟學鐵律，但市場可能忽略了一點，通脹并不僅是貨幣現(xiàn)象，也是經濟現(xiàn)象，既然全球經濟真實復蘇的力度并不像預期中那么強勁，既然產出缺口依舊廣泛存在，既然失業(yè)率高企依舊困擾著諸多經濟體，那么實質性的“通脹”卷土重來可能就是一個偽命題。事實上，從美國節(jié)節(jié)下降的CPI數據，創(chuàng)出44年新低的核心CPI數據，我們就已看到了通脹難以從潛在壓力變?yōu)閷嶋H壓力的端倪。