化解股市危機——解決股權(quán)分置問題已是眾望所歸

在“政策市”特征明顯的中國股市，一個尷尬局面在農(nóng)歷新年后的三個交易日中再次上演：一系列利好政策又遭投資者冷落，“政策救市”似乎變得越來越不靈驗。2月16日，受保險資金入市利好消息刺激，滬深股市在農(nóng)歷新年的首個交易日迎來門紅”，然而，這個利好僅維持一天就遭市場冷落。交易量的逐日萎縮顯示投資者對利好政策的反應似乎越發(fā)疲憊。從保險資金、企業(yè)年金入市的重大利好消息回溯到一個月之前的調(diào)低印花稅率、再到管理層多次意在提振市場的講話以及證監(jiān)會停止新股發(fā)行，一個接一個利好消息的出臺，卻均成為短線資金炒作和減倉的機會，而投資者和主流資金反而變得更為謹慎，大盤也屢屢在短暫上攻后破位下行。
記得去年1月31日，被資本市場譽為里程碑的“國九條”出臺，一度讓股民期望較高，盼望“國九條”能立竿見影。然而，一年過去了，股市并未出現(xiàn)奇跡，依舊跌多漲少，悲遠大于喜。據(jù)統(tǒng)計，去年1月30日，“國九條”頒布前一個交易日，滬綜指最高1634點；截至今年1月31日，滬綜指最低1190點，一年時間下跌444點，兩市A、B股總流通市值蒸發(fā)3251.46億元。面對“國九條”這等“大利好”，兩市行情仍絲毫不給面子，股民算是跌怕了。
眼下，A股市場的平均市凈率已跌至2倍左右，這一水平已遠遠低于美國三大股指的市凈率水平；平均市盈率也已跌至20倍左右，具備了與海外成熟市場比較的基礎。按理說，股市泡沫的大量排擠，場外資金入市信心應該大增才是，但情況并非如此：調(diào)查顯示，因分享不到經(jīng)濟高速成長的果實，眼下七成多股民選擇遠離股市，堅守者也多持“只要解套以后就永遠不碰股票”的心態(tài)?？磥?，簡單消除股價泡沫和股價與國際接軌，充其量只是治標的方法，難以重拾市場信心。
其實，要破解困局，根本出路還在于加緊落實“國九條”，而落實“國九條”不能僅僅體現(xiàn)在股市的融資功能上，更主要的是要恢復股市的本來面貌，切實保護投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益。通過近年來的市場洗禮，廣大投資者已切身體會到：任何“頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳”的小修小補，“強心針”的應急救助，都將無濟于事；任何急功近利、竭澤而漁的做法，只能是殺雞取卵，毀滅市場。毫無疑問，人們都把股市起死回生的希望寄托在體制性變革上，解決股權(quán)分置問題已是眾望所歸。
為什么一定要解決股權(quán)分置問題呢？
事實上，對于中國股市特殊的股權(quán)分置問題的理論研究和市場討論，持續(xù)了五年時間了。那么什么是“股權(quán)分置”？從狹義角度講，“股權(quán)分置”是指中國股市因為特殊歷史原因和特殊的發(fā)展演變過程，中國A股市場的上市公司內(nèi)部普遍形成了“兩種不同股票”和“兩種不同價格”的市場制度與結(jié)構(gòu)問題。“不同股”，是指同一家上市公司的所有股票，存在兩類不同的股票：非流通股和流通股；“不同價”，是指這兩類股票的交易價格是不相同的，且價格相差甚大。
過去四年中股票不斷下跌，主要原因之一就是中國股市的系統(tǒng)構(gòu)造問題得不到徹底解決，因為投資者群體總共投入中國股市的總資金為24500億。這24500億資金都通過“股權(quán)分置”市場模式換成了流通股股票，總計為2016億股流通股。現(xiàn)在這2016億股股票現(xiàn)價值為11800億元，但這2016億股流通股因為“股權(quán)分置”的盤剝，所對應的上市公司凈資產(chǎn)總價值僅僅約為4500億元。如果“股權(quán)分置”得不到妥善解決，總值4500億元的凈資產(chǎn)是無論如何支撐不住11800億流通股股票的現(xiàn)市值的，中國股市只有繼續(xù)跌下去。
著名學者張衛(wèi)星稱，中國上市公司的股票被人為市場割裂為非流通股與社會流通股兩類，而管理層沒有深刻認識到這樣分裂發(fā)行的東西，實際上根本不是股票。非流通股股票的背面寫著：“圈錢證”，流通股股票的背面寫著：“捐錢證”。 2001年政府管理層實施的國有股減持政策，使得市場參與各方將“捐錢證”被當作“股票”的錯覺開始驚醒，股權(quán)分置產(chǎn)生的同股不同權(quán)同股不同價的弊病開始為流通股股東認識。現(xiàn)在越來越多的人不再信任這個東西了，不再拿錢買入“捐錢證”了，都想著將自己手里的“捐錢證”兌換成真金白銀的人民幣，無奈接盤者寥寥，所以熊市綿綿不絕。不解決問題也不會有大量的新股民來接盤，反而套牢的幾千萬股民要紛紛離場，所以還會是下跌不止。
所以解決股權(quán)分置問題，是為了不使中國股市最終演變成一場驚世駭俗的金融大騙局、大鬧劇而收場。解決股權(quán)分置問題，是不想讓我們整個國家金融體系因證券市場危局而整個陷入一個金融危機的大泥潭中，累及中華民族的子孫后代。
解決股權(quán)分置唯有通過試點來探尋突破
專家分析，目前整體解決股權(quán)分置的基礎條件還并不具備，唯有通過試點來探尋突破。第一大基礎條件是建立和健全國有資產(chǎn)管理體系，對國有資產(chǎn)實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)明晰并完成清產(chǎn)核資。建立和健全國有資產(chǎn)管理體系有三大主要內(nèi)容：一是建立健全國有資產(chǎn)監(jiān)管機構(gòu)，二是建立健全國有資產(chǎn)管理的法律法規(guī)體系，三是建立健全規(guī)范的工作程序。只有這三大主要內(nèi)容完成了，國有資產(chǎn)管理體系才能算得上基本建立；而只有國有資產(chǎn)管理體系建立了，才能進一步明晰產(chǎn)權(quán)，對國有資產(chǎn)進行清產(chǎn)核資；而只有這個基礎具備了，才談得上國有資產(chǎn)的流動問題。因此，這是一個最根本的基礎條件，主要靠國資委工作的不斷推進來完備。
第二大基礎條件是建立利益協(xié)調(diào)機制。建立利益協(xié)調(diào)機制包含兩個層次：一個是宏觀層次，另一個是微觀層次。宏觀層次的利益協(xié)調(diào)機制指的是不同部門利益集團之間需要有效的協(xié)調(diào)方式。由于解決股權(quán)分置問題是涉及國資委、財政部、證監(jiān)會等多個部門管轄的問題，沒有國務院層面的統(tǒng)一協(xié)調(diào)，就不可能產(chǎn)生達成共識的解決方案。微觀層次的利益協(xié)調(diào)機制指的是上市公司非流通股東和流通股東之間有效的利益協(xié)調(diào)機制。只有在微觀層次上建立起有效的利益協(xié)調(diào)機制，才可能形成可行的具體解決方案。而目前宏觀和微觀的利益協(xié)調(diào)機制都尚在逐步形成的過程中。
第三大基礎條件是由于解決股權(quán)分置預期導致的估值變化而產(chǎn)生的投資損失要基本消化。所謂“妥善”解決的一個重要含義就是要“堅持改革的力度、發(fā)展的速度與市場可承受程度的統(tǒng)一，處理好改革、發(fā)展、穩(wěn)定的關(guān)系”。也就是說，解決股權(quán)分置的前后，市場不應該產(chǎn)生持續(xù)的劇烈下跌。要達到這種效果只有兩種方法：一是通過具有“補償”實質(zhì)的方式，來彌補流通股東所承擔的由于解決股權(quán)分置預期導致的估值變化而產(chǎn)生的投資損失；二是通過市場投資者的置換來慢慢消化這部分必須要有人去承擔的投資損失。補償?shù)姆绞缴婕暗绞欠裼蟹苫A、非流通股東是否愿意補償，以及是否有能力補償?shù)膯栴}。
目前，這一方法還沒有定論；而第二種方法已經(jīng)悄然展開，但還需要較長的時間來完成這個過程。在此分析基礎上，我們認為目前并不具備整體解決股權(quán)分置問題的條件，任何整體解決方案在當前的市場環(huán)境下，都會存在難以獲得國資管理部門認可或缺乏實際操作性的問題。因此，通過原則確定并充分利用分類表決機制的個案試點方式將是最有效的邊界突破方式，而個案試點可以先從一般法人股流通和一小部分中小型國有上市公司入手，一家公司一個方案，待今后各方面條件成熟后再考慮整體解決的問題。
最新跡象顯示，股權(quán)分置問題已經(jīng)進入實施前的最后準備階段，其大原則與操作細則最終怎樣定？“兩會”之后將會水落石出。  文/亞太博宇 重慶經(jīng)濟觀察員   張勇克